Les marchés financiers sont-ils efficients ? Partie II : les faits

Voici la deuxième partie d’une synthèse qui en comportera quatre. Après avoir posé les bases de ce qu’est l’efficience des marchés, résumons les résultats obtenus depuis… 50 ans de recherche.

Des études académiques ont été menées…

Il faut préciser ce que nous entendons par études académiques (ou travaux de recherche). Il s’agit d’études scientifiquement rigoureuses, reproductibles, et validées par d’autres scientifiques. Détaillons chaque terme :

  • études scientifiquement rigoureuses : on pourrait en écrire des tartines, il s’agit juste de préciser quelques idées.
    1. Pour valider une théorie, il faut des échantillons suffisamment importants, afin d’éviter les généralisations abusives (« l’auteur de ce blog sait jouer de l’harmonica, donc tous les auteurs de blog savent jouer de l’harmonica »).
    2. Ce n’est pas parce que deux événements sont corrélés qu’ils sont liés. L’apprenti chercheur – ou le mauvais journaliste – recherche à tout prix des corrélations, le chercheur recherche des événements liés entre eux. Citation attribuée à Mark Twain : « Le lit est l’endroit le plus dangereux du monde : 99 % des gens y meurent. »
    3. La précision des résultats dépend de la précision des outils. On ne peut généralement rien tirer de simples moyennes, ou de statistiques descriptives, sans les croiser avec des variables de contrôle. Exemple : sur toute sa vie, un homme aura consommé en moyenne 0,12 biberon par jour.
  • études reproductibles : une étude scientifique doit être livrée avec son protocole expérimental, de telle sorte qu’un autre chercheur puisse répliquer l’étude, et vérifier les résultats. Ce protocole expérimental contient notamment le mode de sélection de l’échantillon, la durée d’observation, les variables et les calculs statistiques réalisés. Contre-exemple : « une étude réalisée sur des entreprises européennes montre que celles-ci sont endettées ». Où, quand, comment, quomodo ?
  • études validées par d’autres scientifiques : la recherche est évaluée au sein de colloques ou de revues académiques. Chaque expert est régulièrement relecteur pour des revues, c’est-à-dire qu’on lui soumet des articles de manière anonyme, et il juge si la démarche et les résultats de l’article sont « corrects ». Les taux de rejet de certaines revues sont de plus de 90%.

Il s’ensuit qu’une étude qui ne respecte pas les critères énoncés ci-dessus devra être jetée à la poubelle interprétée avec de très grandes précautions, d’autant plus quand il s’agit de la performance des investissements boursiers.

Et les résultats sont…

… que les marchés boursiers sont efficients sous une forme semi-forte à forte. En français dans le texte

  • un investisseur ne peut pas durablement battre le marché, ou (exprimé autrement)
  • son profit, net des coûts qu’il a engagés (temps, abonnements, déjeuners…) ne sera pas supérieur – à long terme – à celui qu’il aurait eu en investissant passivement dans un portefeuille diversifié, ou encore
  • il n’existe pas de stratégie avérée pour gagner régulièrement plus que le marché, sauf à prendre plus de risques (mais un investisseur peut aussi le faire de manière passive).

FAQ :

– y a-t-il unanimité dans les études ?
Nan, mais une grosse majorité bien ventrue. Prenez les études qui concluent que les marchés ne sont pas efficients :

  • supprimez les études ne répondant pas aux critères académiques (donc, études aux résultats peu crédibles)
  • supprimez les études qui identifient une stratégie qui aurait marché dans le passé (backtracks), mais qui ne marche plus aujourd’hui
  • vérifiez que dans les études restantes, les critères d’efficience énoncés au précédent article (profit net des coûts, gain ajusté au risque pris) sont respectés
  • à ce point-là, s’il vous reste au moins une étude en mains, investissez à mort en suivant sa stratégie. Mais je ne vous suivrai pas 😉 Et tenez-moi au courant…

– Cela veut-il dire que personne n’a jamais de bonnes performances ?
Non, cela veut juste dire qu’en moyenne, sur plusieurs années, seules quelques personnes sortent du lot, et que leur performance est due pour beaucoup à la chance… ou à des recettes que des générations de chercheurs n’ont pas trouvées.

– à quoi cela sert-il d’investir, alors ?
Parce que « ne pas arriver à surperformer le marché » ne signifie pas « ne rien gagner ».

– La citation de la fin ?
Deux pour le prix d’une :

« Et quelqu’un qui prétend détenir des informations confidentielles, ou avoir une « stratégie automatiquement gagnante » est probablement, soit une crapule, soit un idiot ».
Bodie, Merton, Finance, chapitre 1, Pearson education France, 2001.

« J’ai remarqué que toutes les personnes qui m’ont dit que les marchés sont efficients, sont pauvres. »
Larry Hite, trader américain

Faites votre choix…
(à suivre)

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